万达电影：院线龙头市占持续提升聚焦内容运营强化全产业链布局

布局电影全产业链，24年4月完成控制权变更。公司主营电影放映、商品销售、影院广告、电影制作及发行、电视剧制作及发行及游戏发行。2023年，公司总营收146.2亿元（同比 50.8%）；归母净利9.1亿元，扣非归母净利7.2亿元，均实现扭亏为盈；经营活动现金流净额44.2亿元（同比 270.4%）。

2024年4月，公司控制权完成变更，实际控制人变更为柯利明先生。

万达院线票房市占16.7%，市占率目标20%。2023年，万达电影：院线龙头市占持续提升聚焦内容运营强化全产业链布局公司观影收入84.4亿元，占总收入比重57.8%（同比 2.24pct），毛利率4.3%。截止2023年底，公司国内拥有已开业影院905家，其中直营影院709家（净新增5家），直营影院票房市场份额15.1%，单银幕产出为全国平均水平1.85倍；轻资产影院196家（净新增75家），票房市占1.6%；澳洲院线拥有影院61家（净新增5家）。公司将持续拓展优质影院轻重并举，发力线上线下营销，提升份额。

非票业务持续创新，有望加快IP运营价值转化。2023年，公司卖品销售业务收入19.4亿元（同比 39.6%），毛利率64%，广告收入13.2亿元（同比 8.3%），毛利率48%；其中国内卖品和广告收入分别占公司国内票房收入比重18.3%和6.2%。公司全新搭建以创新商品、创新营销、创新场景为核心的特色商品模式，打造自有品牌、大客户定制联名商品等，拓展销售渠道和营销模式，此外子公司时光网聚焦自研项目，成功打造Loopy系列产品，在原有院线线下渠道基础上，积极拓展线上产品渠道和覆盖人群。

万达影视聚焦内容运营，努力提高经营业绩。2023年，公司电影、电视剧和游戏业务收入分别为3.3亿元（同比-12.1%）、7.4亿元（同比 388.5%）和3.8亿元（同比-2.6%）。2023年，公司主投主控电影5部，其中《三大队》取得票房7亿元，参投《流浪地球2》、《孤注一掷》、《热烈》等多部高票房影片。2024年春节档，公司参投电影《第二十条》和《熊出没：逆转时空》；五一档主投电影《维和防暴队》和参投电影《穿过月亮的旅行》；主投电影《我才不要和你做朋友呢》定档端午档，暑期参投电影《接班人计划》、参投并主发电影《白蛇：浮生》，此外，《误杀3》、《有朵云像你》、《我们生活在南京》、《偏偏喜欢你》等影片均按计划拍摄和制作中。2023年，公司投资出品的4部剧集实现播出；截止2024年5月底，《仙剑奇侠传4》、《明日的少年》、《南来北往》《追风者》和《我的阿勒泰》已实现播出；《错位》、《四方馆》计划年内播出；《正青春》、《检察官与少年》、《黑夜告白》等剧集积极推进中。2023年，子公司互爱互动新发行上线4款游戏，取得版号4款，并坚持推进出海战略。

盈利预测与估值。我们预计：1）票房：2024-2026年全国电影净票房增速分别为3%、6%和5%，万达国内影投净票房市占分别为15.5%、16%和16.5%；海外Hoyts电影净票房增速分别为8%、5%和4%。整体预计公司2024-2026年票房收入分别为90.7亿元、98.6亿元和106.2亿元，同比增速分别为7.4%、8.8%和7.7%。2）影院广告：2024-2026年预计公司国内影投银幕数量分别为6241块、6328块和6415块，单银幕广告收入同比增速为4%、5%和5%；海外Hoyts影城银幕数量分别为529块，单银幕广告收入同比增速分别为2%、3%和3%。整体预计公司2024-2026年商品广告收入分别为13.7亿元、14.2亿元和14.8亿元，同比增速分别为3.3%、4.1%和4.1%。3）商品销售：

2024-2026年预计公司国内观影人次同比增速分别为7%、8%和7%，人均卖品销售分别为7.5元、7.8元和8元；海外Hoyts观影人次同比增速分别为6%、3%、2.5%，人均卖品销售分别为39元。整体预计公司2024-2026年商品销售收入分别为21.6亿元、23.6亿元和25.4亿元，同比增速分别为11.1%、9.3%和7.4%。4）电影制作发行及相关业务：2024-2026年预计公司电影票房收入占全国电影票房比重分别为0.7%、1%和1.5%；5）2024-2026年，预计公司电视剧制作发行及相关业务收入同比增速分别为10%、8%和6%；6）2024-2026年，预计公司游戏发行及相关业务收入同比增速分别为10%。

整体我们预计公司2024-2026年总营收分别为157.9亿元、172.0亿元和186.9亿元，同比增速分别为8%、9%和8.7%；归母净利分别为12.3亿元、16.4亿元和20.8亿元，同比增速分别为34.9%、32.9%和27.3%；全面摊薄EPS分别为0.56元、0.75元和0.96元。参考可比公司2024年26倍PE估值，我们给予公司2024年25-30倍PE估值，对应合理价值区间14.00-16.80元/股，给予“优于大市”评级。

风险提示：公司内容业务开展不及预期，公司院线市占提升不及预期。